来源：市场资讯
证券分析师
魏伟
陈骁
投资咨询资格编号S1060516070001
研究助理
校星
一般证券从业资格编号S1060123120037
摘要
平安观点：
中美科技博弈升级与国内利好政策共振的大背景下，港股市场有望成为科技创新产业的融资枢纽与投资价值高地。年初以来，科技创新热潮不仅推动港股领涨全球，港股IPO也出现回暖，同时，港股再融资规模因科技产业龙头比亚迪、小米加大研发投资和加速业务扩张而出现明显增长。在此背景下，需重视港股在科技创新企业融资中发挥的重要作用，及其可能给二级市场带来的投资机遇。
近两年A股IPO放缓，而港股IPO呈回暖态势，原因在于境内外多重政策利好正在推动新一轮赴港上市热潮。A股自2023年起IPO数量、规模均出现明显下降，受理周期明显拉长，2024年该趋势进一步加剧；与此同时，2024年港股IPO回暖，重回全球第四大募资池。究其原因，一方面，在推动资本市场高质量发展背景下，A股IPO监管趋严，同时美国加强中概股审查，赴美上市风险加大；另一方面，港交所持续优化上市制度吸引企业，同时境内政策拓宽企业境外上市渠道，进一步助力企业赴港上市。
从制度看，港股主板上市条件更为灵活、宽松，同时增设18A、18C章科技企业上市专属通道，尤其对高市值、科创属性相对不足的公司有更大吸引力。一方面，对于主板上市条件，无论从净利润、市值还是营业收入等指标看，港股的要求均较A股更低，利好无法满足A股主板要求的企业，同时也意味着满足A股主板上市条件的企业易兼容港股主板要求。另一方面，聚焦科技行业，从行业要求、财务条件、科创属性三个维度看，两地制度各有优势，港股对高市值、科创属性相对不足的公司有更大吸引力。
从近两年已赴港上市中资企业情况看，主要呈现市值水平提升、“含科量”提升、企业加速出海三大趋势。第一，赴港中资企业市值水平明显提升，尤其是“A+H”行业龙头数量增加，有助于提升港股优质标的数量。第二，分行业看，赴港上市中资企业中的科技产业公司数量增加，“含科量”提升有助于增强港股市场的流动性。第三，企业以港交所的强大融资能力为“助推器”，提高研发投入，并加速出海布局，将有助于改善公司基本面。观察企业赴港上市后的股价表现，今年以来，整体“A+H”公司以及近两年在港股上市的中资企业，均在港股表现占优。
综上，当前中国科技资产重估主线持续，两会政策定调积极且聚焦需求侧，为中国资产重估扩散提供了良好的宏观环境。在此背景下，排队赴港上市企业数量激增且不乏A股行业头部企业，科技、出海优势行业为主力军，这一趋势将为港股提供更多优质标的，并提升市场“含科量”。我们认为，当前港股仍处于较好的战略配置区间，尤其科技资产具备中长期投资价值，AI、消费电子等细分领域机遇值得关注，政策支持的内需消费领域优质资产也具备结构性机会。从中长期看，赴港融资提升企业研发投入以及扩展海外市场，若使得港股业绩预期逐步兑现，则有望继续支撑市场上行。
风险提示：政策推进不及预期；港股业绩不及预期；特朗普政策不确定性加大；海外利率上行压力超预期；AH价差加剧市场波动。
中美科技博弈升级与国内利好政策共振的大背景下，港股市场有望成为科技创新产业的融资枢纽与投资价值高地。从外部环境看，特朗普“MAGA”政策底色下中美战略竞争持续深化，美国通过泛化国家安全概念，将科技问题政治化，科技创新随之被推升至国家核心竞争力较量的战场。从内部环境看，科技创新离不开资本市场与之发挥协同效应，在《关于资本市场做好金融“五篇大文章”的实施意见》中，证监会明确进一步提升对新产业新业态新技术的包容性，并列出新一代信息技术、人工智能、航空航天、新能源、新材料、高端装备等多个战略性产业。当前，加大对科技型企业的金融支持政策已俱备，年初以来Deepseek这一“东风”引领中国AI产业异军突起，使得中国的创新能力再次受到全球关注。科技创新热潮不仅推动港股领涨全球，我们也观察到港股IPO有回暖迹象。在这样的背景下，我们需要重视港股在科技创新企业的融资中发挥的重要作用，这同时也能给二级市场带来更丰富的投资机遇。
01
现状：境内外多重政策助力推动新一轮赴港上市热潮
从近两年A股、港股的IPO情况看，整体呈现A股IPO放缓，而港股IPO回暖的态势。具体来看：
第一，2023年起A股IPO明显放缓，2024年放缓幅度加剧。从IPO数量上看，2023年全部A股IPO数量为313起，较2022年的428起以及2021年的524起出现明显下降。2024年该数值进一步大幅下降至100起，为近10年来最低水平，其中，除石油石化行业外，其余Wind二级行业IPO数量均下降。从IPO规模上看，全部A股IPO募集金额从2022年的5869亿元，下降至2023年的3565亿元，并进一步大幅下降至2024年的674亿元。从IPO受理情况看，2024年A股IPO受理周期明显提升（从2023年的451天增加至2024年的580天），同时主动撤回公司数明显增加（从2023年的282家增加至2024年的437家），或指向越来越多企业的A股上市计划受阻。
第二，2024年港股IPO回暖，重回全球第四大募资池。从IPO数量上看，2023、2024年全部港股IPO数量均为70起，较2022年的87起有所下滑，同样为近10年来最低水平。不过，2024年港股新经济行业IPO有所好转，上市公司行业范围从软件服务、医药生物、传媒进一步扩展至半导体、汽车与零配件以及电信服务。从IPO规模上看，全部港股IPO募集金额从2023年的463亿港元，大幅提升至2024年的881亿元。在全球视角下，回顾过往，2022年港交所在全球交易所募资规模榜单排名第四，于2023年跌至第六，2024年港交所重回全球第四大募资池，同年的前三名分别是印度国家证券交易所、纳斯达克交易所，以及纽约证券交易所。
有关港股IPO回暖的原因，一方面，在推动资本市场高质量发展背景下，A股IPO监管趋严；而随着美国加强中概股审查，赴美上市风险也在加大；另一方面，港交所持续优化上市制度吸引企业，同时境内政策加强拓宽企业境外上市渠道，进一步助力内地企业赴港上市。具体来看：
第一，2023年“827新政”出台，阶段性收紧IPO节奏，2024年“新国九条”提出严把准入关，A股IPO节奏进一步收紧。为促进投融资两端的动态平衡，2023年8月27日证监会发布《证监会统筹一二级市场平衡优化IPO、再融资监管安排》（简称“827新政”），开始阶段性收紧IPO节奏。次年，国务院发布《国务院关于加强监管防范风险推动资本市场高质量发展的若干意见》（简称“新国九条”），严把发行上市准入关，进一步提高主板、创业板上市准入门槛，完善科创板科创属性评价标准，同时对发行流程加强监管。近两年来，一系列针对IPO的监管新规使得A股IPO节奏趋紧，尤其是在2024年IPO出现了明显回落。
第二，特朗普政府致力于加强对中概股的审查，从上一任期的2020年《外国公司问责法案》到本届任期的2025年《美国优先投资政策》备忘录，均加大了中国企业赴美上市的难度和风险，境外上市备案情况显示拟赴美上市公司占比减少。
在特朗普上一任期，美国政府借瑞幸财务造假事件的大背景，自2020年4月之后连续出台了针对中国公司提高上市门槛以及加强信息披露要求。包括：2020年4月，美国证券交易委员会（SEC）主席联同美国公众公司会计监察委员会（PCAOB）主席，公开发布声明表示中国公司的信息披露不充分或存在欺诈，投资有风险；2020年7月，PCAOB发布《关于保护美国投资者防范中国公司重大风险的报告》，建议对如中国公司提高上市门槛，加强信息披露要求，强化投资风险提示；2020年12月28日，特朗普签署《外国公司责任法案》，使得合规压力正式成为拟赴美上市企业必须直面的核心挑战。该法案要求若外国公司连续三年未能通过美国公众公司会计监督委员会（PCAOB）的审计，将被禁止在美国任何交易所上市，此外，上市公司需披露自己与其他国家政府的关系。此后，拜登执政期间，2022年中美两国签署了审计监管合作协议，就审计的范围和方式等达成了一致，风波暂时停歇。
伴随特朗普第二个执政期的到来，对外国公司的投融资限制和审查政策再度趋严。2025年2月，特朗普签署《美国优先投资政策》（AFIP）的总统备忘录，或再度加大企业合规成本并提升上市难度。该备忘录提出对上市公司的可变利益实体（VIE）结构合规（过去中概股普遍使用VIE架构绕过监管在海外上市）和《外国公司问责法案》管辖范围内公司的审计合规进行审查。从中概股已赴美上市的情况看，Wind数据显示，赴美IPO公司数量在2022年出现明显回落，近两年来有所回升；但同期的融资规模并未出现明显增长。从中国企业拟赴美上市的情况看，2023年3月起，中国企业境外上市从审批制转向备案制，据Wind汇总的备案数据（排除终止备案），截至2025年3月24日共计283家公司已完成或正在进行境外上市备案。其中，拟赴美上市企业仅占境外上市备案的三成不到，而拟赴港上市公司占比超七成。趋势上，截至2025年3月24日，2023年至2025年拟赴美上市公司占备案公司比重逐年减少，从2023年的33%降至2025年的12%；而拟赴港上市公司占备案公司比重逐年增加，从2023年的67%增至2025年的88%
第三，港交所持续推进新经济上市制度改革，欢迎企业赴港上市，叠加境内政策加强拓宽企业境外上市渠道，双重政策利好进一步助力港股IPO触底回升。其一，2018年起港交所拥抱新经济上市制度改革，持续推出多项上市制度优化措施，欢迎中资股赴港上市。2018年以前，由于A股和港股对具未盈利、同股不同权等特殊框架的公司设置了上市限制，同时业务以大中华为重心的公司一般无法在港股二次上市，因此部分企业只能赴美融资。2018年起港交所对上市制度进行改革，其中，2018年4月公布的新版《上市规则》允许尚未盈利的生物科技公司在港上市；开放同股不同权限制；接纳中资企业在港股二次上市。该新规为中资企业赴港上市开辟了更具包容性的新通道。自此之后，港交所持续放宽上市门槛，并进一步扩大上市框架，包括：2021年11月降低双重上市门槛，2022年1月实施特殊目的收购公司（SPAC）上市机制，2023年增设特专科技公司《上市规则》并于次年下调特专科技公司上市门槛，以及2024年10月中国香港宣布加快合资格A股上市公司审批流程等，持续提升了对企业赴港上市的吸引力。其二，在2023年以来A股IPO收紧的同时，国内政策加强拓宽企业境外上市渠道，推动内地企业赴港上市。2023年2月，证监会对境内企业直接和间接境外上市活动统一实施备案管理，并对适用情形作出明确规定。2024年4月，证监会发布5项资本市场对港合作措施，明确提出将进一步加大和有关部门的沟通协调力度，支持符合条件的内地行业龙头企业赴港上市融资。在上述背景下，赴港上市中资企业占比从2017年的27%大幅提升至2024年的73%，中资企业逐渐成为港股IPO的主力军。
整体来看，境内外多重政策利好正在推动新一轮赴港上市热潮。从港交所今年最新表态看，港交所正在积极筹备开通“科企专线”，便利科技企业的上市，并持续提升港股市场对于发行人的吸引力；央行今年也再度提及支持更多的优质企业到港股上市。预计港股未来可能会成为更多中资企业尤其是科技成长型企业重要的融资市场。
02
制度：港股主板上市门槛低，增设科技企业专属通道
对比港股、A股主板上市条件，港股主板上市条件更为灵活、宽松，利好无法满足A股主板要求的企业赴港上市，同时也意味着满足A股主板上市条件的企业易兼容港股主板要求。而聚焦科技行业上市制度，港股主板增设18A、18C章科技企业上市专属通道，相较于科创板、创业板，港股未设行业负面清单，尤其对高市值、科创属性相对不足的公司有更大吸引力。
2.1 港股主板上市制度
对比港股主板与A股主板上市条件，无论从净利润、市值还是营业收入等指标来看，港股的要求均较A股更低。当前，在A股主板与港股主板上市均只需满足三套标准中的一项即可。其中，盈利方面，A股主板三套标准均对净利润为正有一定要求，而港股三套标准中的市值/收益/现金流量测试、市值/收益测试这两套标准未对净利润做出要求，意味着未实现盈利的公司仍有机会在港股主板上市。市值方面，A股主板有两套上市标准对市值做出要求，分别要求预计市值不低于50、100亿元；港股主板同样有两套上市标准对此做出要求，分别要求预计市值不低于20、40亿港元。营业收入方面，A股主板有两套上市标准对最近一年营业收入做出要求，分别要求不低于6、10亿元；港股主板同样有两套上市标准对此做出要求，均要求不低于5亿港元。
2.2 港股主板18A、18C章上市制度
聚焦科技行业上市制度，港股主板增设18A、18C章科技企业上市专属通道，与A股科创板、创业板上市制度有较强可比性。从上市行业要求、财务条件、科创属性三个维度来看，两地上市标准各有优势，整体上，港股对高市值、科创属性相对不足的公司有更大吸引力。具体来看：
第一，行业要求上，港股主板18C章未设行业负面清单，科创板、创业板均明确规定了行业负面清单，同时，港股主板18A加18C章明确列举的允许上市的行业范围较科创板更为宽泛。有关行业负面清单，科创板明确提及限制金融科技、模式创新企业在科创板发行上市，并禁止房地产和主要从事金融、投资类业务的企业在科创板发行上市；创业板列举了12个原则上不支持在创业板发行上市的行业，除非证明企业与互联网、大数据、云计算、自动化、人工智能、新能源等新技术、新产业、新业态、新模式深度融合；港股主板18C章未设行业负面清单，并对符合一定特质的科技相关企业呈更加包容的态度。有关明确列举的允许上市的行业，除创业板未明确列示外，港股主板18A加18C章列示的允许上市的行业与科创板有较多重合，包括新一代信息技术、先进材料、新能源及节能环保等，但港股允许的元宇宙技术、新食品及农业技术行业未专门在科创板中进行列举。
第二，财务条件上，A股、港股均允许未盈利科技公司上市，其中港股对预期市值的要求更高，而科创板和创业板对其余财务/研发的要求更高，两地上市标准互为补充。其一，港股对预期市值要求更高。港股主板18C章将特专科技公司分为已商业化（满足最近一个会计年度收益至少为2.5亿港元的特专科技公司）、未商业化公司，分别要求预期市值不低于40、80亿港元，18A章要求预期市值不低于15亿港元，而相应地，科创板、创业板对市值的最低要求可分别低至10、15亿元人民币。其二，港股主板18A、18C章对处市值外的其余财务指标无过多要求，科创板、创业板允许以更好的财务状况换取更低的预期市值要求，但即使满足高市值标准也仍需满足一定财务/研发条件。例如，科创板在要求预期市值不低于40亿元的同时，要求主要业务或产品需经国家有关部门批准，市场空间大，目前已取得阶段性成果等；创业板在要求预期市值不低于50亿元的同时，还要求最近一年营业收入不低于3亿元。此外，港股主板18A允许营业记录为2年的公司上市，而科创板、创业板均要求公司营业记录需为3年。
第三，科创属性上，科创板定量要求最多，标准较高；创业板对研发投入、营业收入增长率提出要求；港股18A章更多为定性要求，18C章只对研发投资金额占比提出要求。其一，科创板上市需同时满足研发投入、研发人员、发明专利和营业收入四个方面的定量要求。其二，创业板上市满足三项标准中的一项即可，但每项标准均涉及对最近三年营业收入复合增长率的要求（大于25%或30%），其中两项标准对研发投入金额设置要求。其三，港股18A章更多为定性要求，18C章只对研发投资金额占比提出要求，对于已商业化公司要求研发特专科技产品已经产生的开支占总营运开支至少15%，对于未商业化公司的要求更高，需达到30%或50%。
03
趋势：赴港上市呈三大趋势，“A+H”企业在港股占优
3.1 赴港上市三大趋势
从2023年、2024年已赴港上市的中资企业情况来看，主要呈现三大趋势：
第一，赴港上市中资企业市值水平明显提升，尤其是“A+H”行业龙头企业数量增加，有助于提升港股优质标的数量。2023年、2024年均有70家企业于港交所上市，分别包含45、51家中资企业。从全部中资企业总市值的平均值看，该值从2023年的76亿港元大幅提升至2024年的247亿港元。从个股总市值看，2023年赴港中资企业中没有市值超过1000亿港元的公司，而2024年有3家中资公司市值超1000亿港元，分别是顺丰控股（1970亿港元）、美的集团（5584亿港元）、老铺黄金（1175亿港元），其中顺丰控股、美的集团均已在A股上市，为所在行业龙头。
第二，分行业看，赴港上市中资企业中的科技产业公司数量增加，“含科量”提升有助于增强港股市场的流动性。2024年赴港上市的中资企业较2023年增加6家，其中主要是科技产业公司（Wind行业分类的信息技术、通讯服务、医疗保健、汽车与零配件、国防军工、电气设备行业，以及部分消费行业互联网公司）数量有所增加。例如，信息技术行业公司数量增加4家、医疗保健行业公司数量增加2家，通讯服务行业公司数量维持不变，汽车与零配件行业公司数量增加1家，可选消费零售行业公司数量增加1家。此外，目前共有3家科技公司通过港股18C章成功上市，分别是黑芝麻智能（属于Wind二级行业的软件服务业）、晶泰控股（软件服务）、越疆（硬件设备），其中前二者为中资背景企业（注册地在境外），后者属于中资企业。港股市场中国际中介持股更偏好科技公司，“含科量”提升将有助于增强港股市场的流动性。
第三，企业以港交所的强大的融资能力为“助推器”，提升研发投入，并加速出海之旅，将有助于改善公司基本面。其一，从海外收入占比看，2023年赴港上市的中资企业海外收入占比有所提升。据Wind数据，对比12家公布海外收入占比的企业情况，平均海外收入占比从2023年年报的19.9%提升0.6pct至2024年中报的20.5%，其中市值比较大的公司如优必选（3月17日市值为434亿港元）海外收入占比从2023年年报的21.9%大幅提升至2024年中报的33.3%。其二，从再融资目的看，2024年多家中资企业在再融资目的中提及拓展境外业务。该类公司集中分布于科技产业，其中生物医药、软件服务用于海外业务的再融资规模较大。其三，从2024年上市的3家“A+H”公司的IPO募资目的看，所有公司均提及将一大部分资金用于扩展境外业务：（1）美的集团提及将20%，或约5194百万港元用于全球研发投入；35%，或约9090百万港元用于完善全球分销渠道和销售网络，以及提高自有品牌的海外销售。（2）龙蟠科技提及将40%，或208百万港元用于支付印度尼西亚工厂二期的部分开支。（3）顺丰控股提及将20%，或1132.3百万港元用于加强及提升亚洲（尤其是东南亚）的物流服务及网络覆盖；20%，或1132.3百万港元用于有选择性地推行战略举措以提升国际及跨境物流能力；5%，或283.1百万港元用于升级洲际物流网络和基础设施。
3.2 赴港上市公司表现
观察企业赴港上市后的股价表现，今年以来，整体“A+H”公司以及近两年在港股上市的中资企业在港股表现占优，除受AI创新驱动外，还与港股市场资金较充裕这一大背景有关。对比今年以来“A+H”在两地的股价表现：截至3月21日，港股的平均涨跌幅为10.19%，明显高于A股的1.51%，AH溢价率从今年年初的145%大幅降至3月21日的131%。若聚焦2023年至2024年在港股上市的“A+H”公司，亿华通、龙蟠科技、顺丰控股在港股的表现均优于A股，尤其是科技产业公司亿华通（所属Wind二级行业为电气设备）表现甚至优于恒生科技指数（2025/1/1至2025/3/21日累计涨跌幅为26.2%）。需提示的是，“A+H”公司中科技产业公司数量仅占两成不到，意味港股中资企业表现占优或不全是受中国AI产业创新催化。那么，除AI创新影响外，有关背后其他原因，或与港股市场资金较为充裕有关。疫情以来全球货币供应量因央行放水而大幅增长，全球流动性较为宽裕。随着2024年5月全球资金再平衡以及9月国内政策发力，外资和南向资金加持下港股流动性改善，中国香港M2同比增速自2025年5月起明显提升，并持续上行，进而支撑港股整体表现。从 “A+H”公司国际中介持股占比与AH溢价率呈反向关系也可以一定程度佐证外资对AH溢价收敛的推动。
04
结论：科技资产重估+企业出海，赴港热催化投资机会
在Deepseek驱动中国科技资产估值重估以及企业出海的大背景下，赴港上市热度有望继续提升。一方面，港交所汇聚了众多高科技稀缺标的，并持续新经济上市制度的改革，为科技企业提供了良好的上市平台。另一方面，港交所作为国际化融资平台，为优质企业出海保驾护航。
从排队赴港上市企业数量看，当前数量已远超2024年港股IPO数量，其中“A+H”数量增加，不乏行业头部企业。据Wind数据，截至2025年3月17日，共有121家企业排队赴港上市（包含正在处理、聆讯通过公司），远超2024年港股70起IPO的数量。其中已在A股上市的公司共12家，包括电池巨头宁德时代、食品领域的海天味业、医药生物领域的恒瑞医疗、汽车产业链的三花智控等行业头部企业。
从排队赴港上市企业所属行业看，行业分布较过去两年更广，其中科技、出海优势行业为主力军。其一，新增了耐用品消费、有色金属、造纸与包装等行业公司赴港上市，体现赴港上市热度有所扩散。其二，软件服务（20家）、医药生物（18家）、医疗设备与服务（10家）行业排队赴港上市公司数量居前。同时，我国出海优势行业，如为了寻找更低生产成本而“主动出海”的家电、家庭用品；以优势产品开拓海外市场而“主动出海”的电气设备、硬件设备；以及为规避贸易摩擦而“被动出海”的汽车等行业的数量也有明显增加。
从港股再融资规模看，2025年一季度再融资规模已超过2024年全年水平，主因科技产业龙头比亚迪、小米通过再融资加大研发投资、加速业务扩张。截至3月25日，港股市场再融资规模已达1154亿港元，超过2024年全年的1001亿港元。其中，比亚迪于3月4日通过配售再融资435亿港元，称拟将资金用于研发投入、海外业务发展、补充营运资金等；小米集团于3月25日通过配售再融资426亿港元，称拟将资金用于加速业务扩张、研发投资，以进一步提升科技实力。此次比亚迪、小米的再融资项目是2022年以来港交所最大的两笔，科技企业抓住流动性改善的契机，提前储备资金，积极引领科技创新。
今年以来，国产AI浪潮持续发酵引发全球资金对中国科技资产重估，成为港股中长期值得重视的主线，同时两会政策定调积极，尤其是近期更加聚焦需求侧的宏观政策密集落地，助力市场信心修复范围扩大，为中国资产重估的扩散提供良好的宏观环境。在此背景下，港股IPO热度提升为港股市场提供更多优质标的，并提升“含科量”，叠加当前港股估值仍相对较低，有望进一步吸引南向资金与外资。同时，港交所作为国际化融资平台，有助于提升企业研发投入以及扩展海外市场，进而改善企业基本面。由于过去港股估值较低的一部分原因在于业绩端难以支撑，后续港股业绩改善将进一步巩固外资流入稳定性。我们认为，当前港股仍处于较好的战略配置区间，尤其港股科技资产具备中长期的投资价值，AI、消费电子等细分领域的机遇值得关注，此外还建议关注政策支持的内需消费领域优质资产的结构性机会。后续若港股业绩预期兑现，中长期有望继续支撑市场上行。
05
风险提示
1）政策推进不及预期：当前境内、外IPO相关政策方向均利好中资企业赴港上市，但具体政策推进节奏可能存在不及预期的风险，或导致赴港上市浪潮出现阶段性放缓；
2）港股业绩不及预期：尽管赴港上市企业可能在港交所这一国际化融资平台实现快速融资，但企业出海经营存在较多风险，且前期投入成本可能较大，若经营不善导致企业业绩不及预期，或对港股表现形成拖累；
3）特朗普政策不确定性加大：特朗普曾于2025年2月发布《美国优先贸易政策备忘录》，提及将制定新规阻止美国公司和投资者投资于推进中国国家军民融合战略的行业，当前该政策仍有不确定性，若实施可能影响相关行业市场表现；
4）海外利率上行压力超预期：当前美国滞胀风险有所抬头，美联储降息进程受阻，若后续美债利率回升甚至维持高位，可能对港股估值形成压力；
5）AH价差加剧市场波动：由于A股、港股市场的定价逻辑、流动性不同，AH价差的存在可能引发相关套利行为，加大市场波动；
评级说明及声明
（转自：平安研究）
